Calificadoras de riesgo: en el ojo de la tormenta

Se hacen protagonistas en cada crisis, y son cuestionadas cada vez que empiezan las turbulencias: “La idea es que las calificadoras de riesgo se anticipen a todo. Pero siempre llegan tarde: en el medio del ciclo expansivo, nunca advierten nada”, se queja el economista José Luis Espert. El mercado se animó a criticarlas con más dureza cuando notó que la enorme burbuja inmobiliaria de los EE.UU., que estalló en octubre de 2008, jamás había sido prevista por ellas. Lo hizo sobre esos grandes “estigmas sociales” que arrastran desde siempre. El primero: la acusación de que nunca pueden ser objetivas en calificar a un emisor que es quien les paga por su asesoramiento. El segundo: que no demuestran habilidad para anticipar las crisis, ni los verdaderos defaults. Y el tercero: que cuando los mercados se asustan, ellas no hacen más que profundizar el temor con pronósticos de “serios riesgos”.

Veinte días atrás, con el canje de deuda en marcha, el ministro Amado Boudou les reprochó: “Las agencias de riesgo se guían más por cuestiones ideológicas que de fundamentación económica. Eso deriva en malas decisiones de inversión, lo que es grave para los inversores, pero también desde el punto de vista sistémico”.

El posible default griego también volvió a sentar a las calificadoras de riesgo en el banquillo. Se les recriminó, en este caso, la misma indiferencia que ante el default de la Argentina, la explosión de las crisis rusa y brasileña, y algunos ejemplos corporativos puntuales. A nivel global, el más recordado es la quiebra de Enron; en la Argentina, el incumplimiento del fideicomiso Bonesi, que calificaba Standard & Poors. “No negamos que hemos perdido prestigio, y estamos pasando un momento dificilísimo”, se sinceró ante este diario la analista de una de las tres grandes agencias instaladas en el país. “Pero estamos trabajando para recuperar la confianza”, agregó.

En la Argentina, la pelea del Gobierno con las calificadoras se profundizó desde la intervención del Indec. Pero volvió a copar la escena mediática en las últimas semanas, una vez que se conoció el nivel de adhesión al canje de deuda (66%). El presidente de la Comisión Nacional de Valores, Alejandro Vanoli, se lanzó públicamente a reclamarles el investment grade (el escalón más alto, en el que hoy se ubican, por ejemplo, los EE.UU.). Ante las consultas de la prensa, las compañías Moody’s y Fitch adelantaron que subirían su calificación, pero que la sacarían sólo del nivel de default a “grado especulativo”. En Standard & Poors, si bien reconocieron al canje como un avance, advirtieron que aún no es suficiente para determinar una decisión sobre la nota.

Los economistas heterodoxos suelen ser los más críticos de las calificadoras, por una razón: cada vez que emerge una crisis, suponen que es necesario incurrir en un gran déficit fiscal para generar políticas expansivas que apuntalen la actividad. Ahí, entonces, aparecen siempre las advertencias de las agencias, que evalúan la capacidad de pago de la deuda soberana por encima de cualquier otra variable de la economía. “Trabajan, cuando hay problemas, agravando los problemas; y cuando no hay problemas, generando dinero fácil adicional. El principal problema de ellas es esta “prociclicidad”, comenta a WE el economista Miguel Bein. En las agencias se defienden: “Al final somos criticadas por ambas cosas. Si elegimos ser prudentes ante las amenazas de default, nos dicen que llegamos tarde; y si nos anticipamos, nos dicen que ’empujamos’ las cosas para que la crisis suceda”, se lamenta un analista.

Las calificadoras evalúan la calidad del crédito con siete escalones diferentes, que van desde la triple A (máximo grado de inversión), hasta la triple C (probabilidad cierta de default). La Argentina está ubicada hoy en el último lugar del escalón intermedio (“grado especulativo”): con la nota B-, en Standard & Poors, y con B3, en Moody’s. Fitch mejoró esta semana la calificación de B- a B.“Las calificaciones son sólo opiniones: no son recomendaciones y no se mueven con el precio del mercado. Tienen cierta estabilidad y están pensadas para inversores de mediano plazo. A veces se mezcla el rol de la calificadora con el del que tiene un researched. Pero es distinto: el mercado descuenta los sucesos mucho más rápido”, argumenta un directivo.

En Europa existe una fuerte presión política para lanzar una serie de reformas y regulaciones sobre las calificadoras. Auditorías internas, rotación de analistas y -la más extendida de todas- creación de entes de control de la actividad. En la Argentina esa idea fue lanzada desde la CNV a mediados del año pasado, por el entonces titular del organismo, Eduardo Hecker: se trataba de crear un ente por decreto presidencial, integrado por académicos de universidades públicas, que supervisara a las vapuleadas calificadoras. Una réplica de lo que propone un proyecto de ley del Parlamento Europeo: la creación de la European Securities and Markets Authority (ESMA), que tendría la facultad de pedir información e investigar a las agencias, de aplicar sanciones y hasta de revocar la licencia, en casos extremos. En los EE.UU. el avance contra las calificadoras es menor, pero el Senado ya denunció a Moody’s y a Standard & Poors por ayudar a los bancos a ocultar los riesgos de inversiones que promocionaban poco antes de la crisis”.

Atentas a eso, y en un esfuerzo por mostrar mayor “transparencia” en sus decisiones, las agencias expusieron en sus sitios web los criterios con los que suelen asignar estas calificaciones y los diferentes códigos de conducta que rigen sobre sus analistas. “Utilizamos un número de resguardos operacionales a nivel management, de comités de crédito y a nivel de analista individual para manejar conflictos potenciales”, dijo a WE el director de Moody’s, Daniel Rúas. Por ejemplo: la compañía obliga a “asignar las calificaciones mediante la reunión de un comité”, y nunca “por un solo analista”; “los especialistas no participan en discusiones con emisores relacionadas con honorarios, estructuras de precios o condiciones de pagos”; y “la compensación de ellos no está basada en los honorarios pagados por los emisores que califican o los niveles de calificaciones asignados”, explica Rúas. En Fitch, ese mismo código de conducta advierte a los empleados que “no deben discutir su información en circunstancias en que otros puedan escuchar los debates”.

Puertas adentro, las calificadoras reconocen que es muy posible que sean las siguientes víctimas, en este nuevo impulso global por regular cada vez más al mercado. Pero juran y perjuran que estarán abiertas a las auditorías que sean necesarias si contribuyen, como dicen, a devolverles la confianza perdida. Internamente, parecen más lejos de aceptarlo: “Siempre es lo mismo: cuando la maestra pone un 10, el alumno es un ídolo; y cuando pone un 3, es una imbécil”, justifican. z we

¿Cómo entender

las calificaciones?

Fuente: Standard & Poors

AAA: la capacidad de pago del emisor es extremadamente fuerte.

AA : la capacidad de pago del emisor es muy fuerte.

A: el emisor es un poco más susceptible a los efectos adversos derivados de cambios en las condiciones y situaciones económicas, pero su capacidad de pago todavía es fuerte.

BBB: presenta parámetros de protección adecuados, pero es más probable que las condiciones económicas adversas o cambios coyunturales conduzcan al debilitamiento de su capacidad de pago.

BB: es vulnerable al incumplimiento. Enfrenta incertidumbre y exposición ante situaciones económicas adversas, lo que puede llevar a que el emisor tenga una capacidad de pago inadecuada.

B:( CALIFICACIÓN ARGENTINA): es más vulnerable a un incumplimiento que las calificadas con BB, pero el emisor presenta aún capacidad de pago. Condiciones financieras, económicas y comerciales adversas probablemente perjudicarían la capacidad y voluntad del emisor para cumplir con sus compromisos.

CCC: es vulnerable, y depende de condiciones financieras, económicas y comerciales favorables para cumplir con sus compromisos financieros. En caso de que éstas sean adversas, probablemente no tendrá la capacidad de cumplir con sus compromisos financieros.

CC: actualmente muy vulnerable a un incumplimiento de pago.

C: actualmente muy vulnerable. Esta calificación puede usarse para cubrir ante una situación donde se ha presentado la solicitud de bancarrota o se ha tomado una acción similar, pero continuarán los pagos. Una calificación de C también se asignará a una emisión de capital preferente con atraso sobre los dividendos o en los pagos al fondo de amortización, pero que se está pagando actualmente.

D: es incumplimiento de pagos. Se usa cuando los pagos sobre una obligación no se realizan en la fecha en que vencen incluso cuando el periodo de gracia aplicable no ha expirado.

Signos de más (+) o menos (-): las calificaciones de AA a CCC pueden modificarse agregándoles un signo de más (+) o menos (-) para mostrar su posición relativa dentro de las principales categorías de calificación.